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　　　一是从超储的测算出发，本身具有较强的季节性特征，同时超储作为月末时点值，月末/季末的季节性规律使得其和月内资金面波动脱钩。传统的超储测算方法从央行负债表出发根据影响超储的五大因素进行计算，其中财政存款、央行投放/回笼两项均具有较强的季节性特征，前者体现为“季末下降、季初回升”，后者则反之，最终使得超储呈现“季初下降、季末回升”的规律。

　　　在这种背景之下，货币政策从宽松转向中性偏紧，货币政策有两个关键的操作和措辞变化：一是8-9月央行重启14天和28天逆回购，抬升银行间利率中枢和波动率。2016年8月24日，央行时隔6个月重启14天逆回购；2016年9月13日，央行重启28天逆回购。而在此之前的2016年2至8月，央行投放以7天逆回购为主，且银行间利率较为平稳。2016年8-9月，央行通过重启14天和28天逆回购等操作，不仅拉长期限抬升了银行间利率中枢，而且适当缩减资金供给，提高了银行间利率的波动率，跨月、跨季和税期等时点资金利率上行明显。这在一定程度上起到了债市降杠杆的作用。

　　　大量的逆回购资金可能会使得超储结构不稳，而MLF和降准则有益于改善结构。在资金量相同的情况下，后者占比更高的时候，资金面稳定性更强。

　　　责任编辑：赵思远

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