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　　　在外汇交易中心匿名拍卖机制出台前，违约债券交易转让存在多项制度性难题，典型情况为违约债券无法像正常状态债券那样进行交易过户，交易双方只能以线下协议签署完成收购转让，处置周期长难度大。而在外汇交易中心现行机制下，违约债既可以协议转让，也可以匿名拍卖。中国东方资产管理股份有限公司自2021年起陆续依托外汇交易中心匿名拍卖及协议报价机制就到期违约债分别达成多笔资产支持票据及中期票据交易。交易机制优化简化了交易流程，实现了有效价格发现及资本要素配置，表1对我国违约债交易机制进行了梳理。

　　　与信贷类资产相比，信用债发行本身有一定门槛，机构投资者风险偏好整体较低，行为具有一致性。民营、中小微、轻资产科创类企业在债券融资方面仍较为困难。在加快发展新质生产力背景下，借鉴国际经验，高收益债市场对促进经济发展具有重要作用，对成长型企业融资需求可形成有效支持。建立多层次债券市场，应包括不同风险特征的多层次风险管理机制、市场估值体系、定价机制，多层次多元化的适格投资者及完善的违约债券处置机制。违约债券交易机制一方面有助于不具备风险债券处置能力的持有人出清风险，另一方面也可视作高收益债市场发展的雏形。多层次债券市场建设需要完善相应交易平台机制，使不同层次风险偏好的主体有丰富的参与、退出途径，提升流动性安排、减少信息不对称。违约债券交易机制的完善对多层次债券市场的发展具有重要实践意义。

　　　当前我国处置实践可分自主协商、担保代偿、司法途径及市场化转让四类。违约债券有否担保影响处置手段选择，市场化转让实践较少。自主协商方式下，债权人债务人通过修改原债权债务清偿条款，协商建立新债权债务关系，常见途径为通过持有人会议协商达成后续偿付方案，包括债务重组、实物资产抵偿或债券置换、债券注销转线下处置的多元化处置方式。司法途径分仲裁、诉讼两类，诉讼分为求偿诉讼及破产诉讼，破产诉讼分破产和解、破产重整及破产清算三种方式。债务重组也是资产管理公司处置传统不良资产的常见手段。从既往完成处置的回收率看，最低及最高的分别为破产清算清偿和诉讼（仲裁）。

　　　以美国为例，为解决场外市场早期一对一询价无统一组织、信息展示平台效率低下问题，催生了做市商、经纪商、托管机构等角色。为解决大型投资者匿名性需要，催生了交易商间经纪商（IDB），进而催生了两个层次的交易平台：交易商间市场（D2D，限价交易为主，批发型债券市场）、交易商对客市场（D2C，点击成交、RFQ等报价驱动为主，零售型债券市场）。金融危机后监管趋严，交易商做市意愿下降，又催生了高频交易商和A2A平台。监管规则方面，上世纪90年代初债务违约破产浪潮后，出台144A规则和金融机构改革、复兴与实施法案（FIRREA）。随后评级与投行发展带动全球高收益债券市场兴起壮大。高收益债风险管理、市场定价机制同债券违约处置机制为大规模产业调整重组下迸发的成长型企业融资创造了条件。

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【编辑:刘造时】