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　　　违约债券本身较普通债券蕴含的特性逻辑具有差异。一是违约债交易投资者，风险承受能力与普通债券完全不同。二是普通债券投资人更关注利率风险、信用风险、偿债能力，发行人主体改善对已持债券边际影响低；反之违约债投资人则关注发行人股性带来的价值提升收益或清偿能力。三是违约债债性与股性边界更为模糊，通过有效的交易机制，能够疏解宏观经济趋势变化下的一致性“违约潮”，降低风险堰塞湖效应对金融市场安全稳定的冲击。四是通过交易机制疏通市场化风险出清渠道，有助于构建类似于国际债券市场中的高收益债市场。为在IPO逆周期调节环境下，传统信贷支持不足，但创新力度高的中小企业，打开直接融资渠道，提升债券市场多层次服务实体经济能力，符合金融供给侧改革下债券市场高质量发展，提升直接融资占比的要求。

　　　以美国为例，为解决场外市场早期一对一询价无统一组织、信息展示平台效率低下问题，催生了做市商、经纪商、托管机构等角色。为解决大型投资者匿名性需要，催生了交易商间经纪商（IDB），进而催生了两个层次的交易平台：交易商间市场（D2D，限价交易为主，批发型债券市场）、交易商对客市场（D2C，点击成交、RFQ等报价驱动为主，零售型债券市场）。金融危机后监管趋严，交易商做市意愿下降，又催生了高频交易商和A2A平台。监管规则方面，上世纪90年代初债务违约破产浪潮后，出台144A规则和金融机构改革、复兴与实施法案（FIRREA）。随后评级与投行发展带动全球高收益债券市场兴起壮大。高收益债风险管理、市场定价机制同债券违约处置机制为大规模产业调整重组下迸发的成长型企业融资创造了条件。

　　　考虑到债券市场互联互通发展趋势，本文对信用债违约处置机制的探讨主要涵盖非金融企业债务融资工具、公司债券及企业债券三类。2023年债券市场违约量（含展期）1637.33亿元，较前两年同比均下降，违约债风险暴露多为往年存量出清，主体集中于深度调整中的房地产行业并均为民企。违约债券市场维持平均违约率与期限正相关、与违约前评级相对负相关的特征。尽管债券市场参与者持券偏好及业务模式有所不同，在债券市场发展趋于成熟、违约债市场扩容的背景下，违约债投资交易需求及基于风控管理的风险出清需求逐渐迫切。通过交易机制创新优化，提高风险债券的流动性，培育不同交易目的及风险偏好的交易主体，或为债券市场风险防范的核心举措。

　　　债券作为债权债务关系契约的一种，其违约是市场化发展的正常现象，进而催生了处置方式探索。违约债交易属于市场化的风险化解手段，能使有风险管理需求的原持有人出清风险，也能给予相应风险偏好投资者投资渠道，还是专业化机构介入风险处置的有效手段。违约债券具有“债”性及标准化债券“券”性，在交易机制下可转让流通，又兼具不同于普通债券的高风险类“股”特质。违约债券交易机制对构建多层次、多维度的债券市场，对债券市场互联互通、金融供给侧改革、防范化解金融风险具有重要意义。

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【编辑:贾德善】